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                  中信證券:房價下跌和信用風險會觸發政策變化嗎?

                  2021年09月15日 08:41
                  來源: 中信證券研究
                  編輯:東方財富網

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                  摘要
                  【中信證券:房價下跌和信用風險會觸發政策變化嗎?】我們認為,本輪周期和歷史有相似之處,卻也有較大不同。穩房價、穩地價、穩預期,促進行業健康平穩發展,意味著需求側的逆周期調節政策可能似曾相識。在房價趨于下跌的背景之下,我們建議投資者對政策的能力和定力保持信心。但逆周期調節的目標不是為了推動歷史簡單重復,而可能真正推動產能出清(一部分企業主動或被動退出歷史舞臺)。我們看好高信用地產企業(尤其是能力突出的國有企業)發展前景,推薦保利發展、華潤置地、龍湖集團、金地集團、萬科A(萬科企業)、碧桂園等公司。

                    信用重構正在加速推進,部分企業或被動離場,更多企業可能在很長一段時間控制拿地,應付融資償付要求。政策走向鼓勵剛需和防范泡沫并重,銷售速度則快速回落。本輪周期和歷史上每一輪都有差異,出清速度可能更快,政策演變可能更快,優秀公司的崛起機遇也會更大。

                    銷售速度快速回落,分化明顯,新房略好于二手。

                    由于按揭供給有限,許多城市房價處于歷史性高位,房價上漲減速本身帶來需求回落,購房者也擔心部分企業的交付風險,我們預計未來一個季度,房屋銷售去化速度繼續快速明顯下降,并在不同區域結構分化。由于有限的按揭貸款更多投向新房領域,部分城市繼續推出二手指導價和限售政策,我們預計二手房去化回落速度更快。我們預計,2021年后五月全國商品房銷售額同比下降16%,推動全年商品房銷售額小幅增長6%(2021年7月單月,全國商品房銷售額同比-7.1%)。布局相對較廣的企業可以更加從容應對,但整體降價是保證銷售的關鍵。

                    信用重構加速進展,個別企業被動離場,部分企業發展受限。

                    我們認為,地產板塊有約一半的負債是信用負債,合作項目眾多,房地產企業資產和負債結構復雜,信用風險具備傳染性。部分公司信用風險暴露,很難成為行業信用收緊的終點,而會成為新信用風險的起點。由于諸多企業無法充分足額,以合理成本實現借新還舊,不少企業需要壓低拿地規模,降低未來增速,甚至收縮規模(盡管2021年下半年拿地潛在盈利能力有提升)——因為企業需要用經營回款補融資性現金流的不足。同時,因為不少企業資金成本較高,這類企業的盈利能力會被嚴重侵蝕。我們相信,2021年四季度起,會呈現少數公司被動離場(處置資產甚至債務重組),更多企業持續縮減規模的情景。

                    政策不一刀切,鼓勵剛需和防范資產泡沫并存。

                    8月底,國新辦舉行發布會,強調堅持從實際出發,不搞“一刀切”。九月初,銀保監會表態督促銀行機構在貸款首付比例、利率等方面對剛需群體進行差異化支持。我們認為,隨著房價下跌的城市越來越多(根據禧泰數據,2021年8月我國315個樣本城市中106個實現房價同比下跌,189個實現環比下跌),政策將逐步加大鼓勵剛需的力度。但與此同時,在一二手價差較大的區域,二手限價、房地產稅改革試點等政策仍有望進一步扎緊炒房的籠子。另外,我們認為需求側的逆周期調節效果好于供給側的定向救助——后者不僅意味著道德風險,也無法根本上解決資產質量惡化的問題。逆周期調節也伴隨著新生態的建設,尤其是土地市場限制天價地王出現,為信用良好的優質房地產公司擴大市占率提供制度保證。

                    產業鏈預期好轉以信用重構明朗為前提。

                    竣工面積的高峰到來,但由于信用風險層出不窮,企業資金偏緊,預計房地產開發投資和開工的下降才剛剛開始。而且,盡管不少產業鏈公司訂單飽滿,但過去幾年的大B策略面臨應收款挑戰。我們相信,由于租賃住房的建設也有賴于地方財政投入和活躍的土地市場,營建需求旺盛很難持續。傳統上被視為非周期性的物業管理行業(的確不受開發企業盈利能力下降影響),一旦關聯發展商資金鏈斷裂,則可能導致房屋保修責任無人履行,也可能存在變賣物業管理股權風險。禍兮福所倚,一旦信用重構的情況明朗(我們認為資金鏈斷裂畢竟只是個別出現的),我們認為低估值的地產產業鏈投資機會可能明顯。

                    風險提示:

                    信用風險傳染速度超預期。

                    理性看待產業格局變化,聚焦高信用公司。

                    我們認為,本輪周期和歷史有相似之處,卻也有較大不同。穩房價、穩地價、穩預期,促進行業健康平穩發展,意味著需求側的逆周期調節政策可能似曾相識。在房價趨于下跌的背景之下,我們建議投資者對政策的能力和定力保持信心。但逆周期調節的目標不是為了推動歷史簡單重復,而可能真正推動產能出清(一部分企業主動或被動退出歷史舞臺)。我們看好高信用地產企業(尤其是能力突出的國有企業)發展前景,推薦保利發展華潤置地龍湖集團金地集團萬科A(萬科企業)、碧桂園等公司。

                  (文章來源:中信證券研究)

                  (責任編輯:DF078)

                   
                   
                   
                   

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